日本銀行は3月18〜19日に開催した金融政策決定会合で、マイナス金利政策を解除することを決定しました。2016年1月以来およそ8年ぶりに、日本の政策金利がマイナス金利から実質的なゼロ金利政策へと移行することになります。
マイナス金利解除を受け、今後不動産市況はどうなるのでしょうか。長期化した異次元金融緩和の方針転換は一大イベントではあるものの、INVASEとしては不動産市場に特段大きな負のインパクトまでは想定しておらず、都市部の不動産価格は今後も堅調に推移していくと見込んでいます。
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1.日銀の金融政策とマイナス金利解除
住宅ローンや不動産投資ローンの借入条件は、元を辿れば「日銀の金融政策」がベースとなっています。そして日銀の金融政策は短期金利と長期金利、２本立ての金利操作で成り立ってきました。概要は下図の通りですが、このうち短期金利については2016年1月以降、各金融機関が日銀に資金を預ける際の金利である「日本銀行当座預金金利」に▲0.1%のマイナス金利を適用しています。
今回、日銀は金融緩和政策を修正し、短期金利の誘導目標をマイナス金利から実質的なゼロ金利に変更することを決定しました。短期金利を0.0%〜0.1%に誘導する措置は2010年から2016年のマイナス金利導入直前まで実施されていたものであり、マイナス金利導入前の姿に戻したということになります。
※MFS作成
※日本銀行より
マイナス金利からゼロ金利への変更は、金融引き締めを目的としたものではなく「異次元の金融緩和から通常の金融緩和への正常化」と解釈するのが正確でしょう。
2022年以降、脱コロナやロシア・ウクライナ問題などの影響から世界的な資源高・物価高が進行し、米国や欧州といった先進国では物価高・インフレ抑制のために政策金利の引き上げ、いわゆる「利上げ」を行ってきました。なお、日本同様にマイナス金利を導入していたECB（欧州中央銀行）も2022年7月にマイナス金利を終了した後、本格的な利上げ局面に突入しました。
日本でもさまざまな物価が上がったことは身に染みて感じている人が多いと思いますが、今まで日本で起きていたのは日銀が「良いインフレ」と判断する「需要牽引型インフレ」ではなく、生産・流通コストの高騰による「コストプッシュ型インフレ」でした（下図）。
しかし日本でも2023年以降じわじわと物価高を起点とした賃上げの動きが広がり、3月13日に集中回答日を迎えた2024年度「春闘」では製造業や運輸、外食、小売など幅広い業界で労働組合の要求に対して満額回答、または要求以上の賃上げが相次ぎました。
>>例
春闘集中回答日、自動車や電機で「満額」相次ぐ…パナソニックは１１年連続ベア（読売新聞）
春闘2024集中回答日 賃上げ水準は 満額回答相次ぐ 要求額超の回答も（NHK）
これまで植田総裁は金融政策を転換する上で「賃金が上昇しているかどうか」を重視していると度々言及してきたことから、今回の春闘の結果を見て「良いインフレの循環が日本経済に生まれつつある」→「マイナス金利という過度な金融緩和の解除」というストーリーを実現したものと考えています。
2.ローン金利への影響
一般的に不動産取引は借り入れで行われますが、マイナス金利解除がローンにどのような影響を与えるのかを考えてみましょう。結論、短プラ連動の変動金利ローンであればさほど大きな悪影響はないと考えています。
住宅ローンも不動産投資ローンも、変動金利の利用が一般的です。住宅金融支援機構の調査によると、住宅ローンの場合は約7割が変動金利を利用しています。
変動金利の多くは「短プラ(短期プライムレート)」連動型となっていますが、短プラは2009年1月に1.475%になって以降、日銀が2010年に誘導目標を”0.1%前後”から”0.0%~0.1%”に変更した際も、2016年に▲0.1%のマイナス金利を導入した際も、下がることはありませんでした。本来短プラは企業向け貸出金利に使われるレートなので、金融機関の利益確保の観点から、政策金利が一定水準以下になっても短プラを下げる余地がなかったのだと考えられます。
となると、「金融機関はマイナス金利解除を受けて即座に短プラを引き上げる合理的な理由を持っていない」ということになります。となると、単にマイナス金利が解除されて短プラが上がり、そして変動金利での返済額が上昇する可能性は低いと考えられます。
将来的に金融引き締めが本格的なものとなり、ゼロ金利からプラスの金利へと利上げが続いた場合にようやく短プラや変動金利が上昇し始め、返済額に影響を及ぼし始めるでしょう。
しかし、1月に開いた記者会見で日銀植田総裁は「（マイナス金利解除後も）極めて緩和的な金融環境が当面続く」との見通しを示しており、マイナス金利解除後、次の利上げまでには相応に時間がかかるものとみられます。
そもそも今回の決定はマイナス金利という文字通り「異次元の」金融緩和を脱却し、通常の金融緩和に戻すという側面も強いと考えられます。米国など他の先進国では現在、すでに利上げではなく利下げ局面へ移行しつつあることも踏まえると、日銀が矢継ぎ早に利上げを行う可能性はあくまでリスク・シナリオであり、本格的な短プラ上昇局面の到来はまだ先になるでしょう。
注意すべきは長プラ（長期プライムレート）連動型の不動産投資ローンです。
長プラは「短期金利」ではなく「長期金利（10年国債利回り）」との連動性が高い金利指標です。過去の推移から見ると、長プラは2022年以降大幅に水準を切り上げています。
今後は海外の利下げによって長プラが低下する可能性も否定できないものの、長期金利の上限目処が撤廃されたことも踏まえると、不安定な動きとなる局面もあるでしょう。
長プラ連動型の不動産投資ローン利用者は、借り換えや物件売却という選択肢も検討すると良いでしょう。
3.賃料・不動産価格への影響
マイナス金利解除の不動産への影響については、賃料・不動産価格の両面で考える必要があるでしょう。結論、INVASEとしては大勢に影響はなく、賃料・不動産価格ともに引き続き底堅い推移を見込めると考えています。
賃料
直接的には、マイナス金利→ゼロ金利への移行は現在の賃料上昇トレンドに影響を及ぼすことはないとみています。そもそも今回の利上げの背景はインフレの進行です。長らくデフレにあえいできた日本経済が超金融緩和によりようやくインフレモードに入ってきたため、超金融緩和政策を通常モードの金融緩和に転換しようとするものです。インフレの進行は賃料の上昇に繋がります。今後は「賃金上昇→入居者の支払い余力の増加→賃料上昇」の流れが継続すると考えています。当社よりかねてからお伝えしている「マンション賃料レポート」では東京23区・大阪市といった大都市部で強気に賃料設定されている傾向が見受けられており、すでに「賃金上昇→賃料上昇」トレンドが反映され始めている可能性があります。
>>区分マンション賃料・エリアレポート_賃料上昇トレンド継続！最高値更新はどのエリア？（2023.12版）
ただしこれまでの日本がそうであったように、借地借家法の制約や2年に1度ペースで賃料改定が行われる点を踏まえると、賃料は他の資産価格などに比べると緩慢な上昇ペースとなるでしょう。
不動産価格
不動産価格の動向を考える上では金融機関からの借入条件を踏まえる必要がありますが、上述のように単にマイナス金利を解除しただけではローン返済への影響は限定的となるでしょう。引き続きゼロ金利という極めて緩和的な金融環境を踏まえると、インフレ進行による資産価格の上昇、また、「賃料上昇により、賃貸よりも買う方がおトク」という流れが生まれやすいことを踏まえても、不動産価格は過去10年と同様に堅調に推移するものと考えています。
過去の傾向から考えると、ゼロ金利環境でアウトパフォームが見込まれるのは区分マンションでしょう。不動産価格の推移(下図)を見ると、2013年の異次元金融緩和開始から2016年のマイナス金利開始までの間は区分マンションが他の項目（住宅地(土地)や戸建）を大幅に上回る上昇を見せています。
拙速かつ継続的な追加利上げが行われない限り、引き続き区分マンション価格は堅調に推移する可能性が高いと予想します。
キャップレート
不動産価格は【不動産価格 = 賃料 ÷ キャップレート】の数式により決まっています。
賃料上昇が緩慢・不動産価格が堅調に推移することを踏まえ、キャップレート（利回り）は低下トレンドが続く可能性が高いでしょう。
以下は区分マンションの過去の推移（2月マンスリーレポートより引用）ですが、過去のトレンドからは物件価格の上昇ペースが賃料の上昇ペースを上回ることで利回りの低下要因となってきました。上述の通り、急速な追加利上げといったリスク・シナリオが顕在化しない限りは、今後も同様の利回り低下トレンドが続くとみられます。
4.中長期的な経済環境
10年先・20年先を見据えたときに日本の経済環境はどうなるのでしょうか。INVASEとしては日本が米国のように高金利環境になるとは考えておらず、低金利が長期的に続くと考えています。結果的に、緩和的な金融環境が不動産市況の追い風になるでしょう。
現在の日本は少子高齢化の中にあり、今後労働人口はどんどん減少していきます。人手不足に陥らないよう賃金を上げて労働力を確保しようとする動きがインフレ圧力となる一方で、人口減少によってあらゆるモノ・サービスへの需要が減少するというデフレ圧力もあり、その綱引きが日本の慢性的な悩みとなり続けるでしょう。
金融引き締め=政策金利の引き上げは過度なインフレを抑制するために行われるものなので、現在の物価上昇率が2%を超えて大幅に高くならない限り、日銀が金融引き締めに政策転換することはないと考えます。一方で、日本では毎年約0.7%の人口減となっており、少子高齢化に歯止めがかかっていません。人口動態に起因するデフレ圧力は相当高く、日銀は今後もデフレ阻止のための緩和的な金融政策を取らざるを得ないでしょう。デフレが進むとモノ・サービスの値段は下がり、企業は儲からないので賃金を抑制し消費が停滞、そしてさらにモノ・サービスの値段が下がるという風に、どんどん経済が縮小してしまいます。日本が人口減少という本質的な問題を解決できない以上、日銀は金利を高く据え置くような政策を取ることはできません。
今後インフレにより賃料がなだらかに上昇する一方、マイナス金利が解除された後も緩和的金融政策が継続することによりキャップレートは低位で安定的に推移すると考えられます。結果として不動産価格は今後も堅調な展開となるでしょう。
5.まとめ：マイナス金利解除でも不動産市況には強気
・マイナス金利解除でも不動産市況への悪影響は限定的
・区分マンションがアウトパフォームの可能性高い
・緩和的な金融環境であることに変わりはなく、中長期的な不動産市況に強気
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